自主板块规模效应显现，两田受燃油车需求下滑盈利承压
运动型汽车
2023-09-27
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（以下内容从东兴证券《自主板块规模效应显现，两田受燃油需求下滑盈利承压》研报附件原文摘录）
广集团(601238)
近日，广集团发布2023年中报、8月产销快报，我们更新点评如下：
受益销量大幅提升，自主板块规模效应显现：广自主上半年合计销售约39.7万辆，同比增长45.7%。其中，埃安和传祺分别增长108.81%、8.97%。销量大幅增长带动上半年营收高增长，2023H1公司营业收入同比增长27.1%。营业收入的增长带动期间费用率的持续下降，2023H1公司期间费用率（销售、管理和研发费用）合计为8.6%，低于2022H1和2022的10.2%、9.2%。规模效应带来盈利能力边际改善，2023H1综合毛利率为5.2%，低于2022H1的6.2%。但2023Q2毛利率已经呈现边际改善。2023Q2毛利率为6.0%高于2023Q1的4.0%。随着原材料价格下降、埃安销量的攀升，传祺高端MPV占比的提升，毛利率有望持续改善。据广集团官方公众号，广传祺（广乘用有限公司）2022年实现盈利，2023H1盈利面持续扩大，埃安则在2023年6、7月连续两个月实现盈利。我们认为，随着自主板块销量的持续攀升及产品结构的优化，自主板块经营业绩改善趋势已经显现。
8月自主板块销量持续走强：埃安8月实现销量45,026辆，同比增长66.63%。据埃安公众号，8月埃安终端交付突破5万，达到52057辆，其中高端品牌昊铂旗下昊铂GT销售2023台。埃安通过较少型数量取得了高销量，实现了较高的销售效率。传祺8月实现销量37,585辆，同比增长25.47%，传祺的变化在于销量结构的持续优化，高端MPVM8、M6以及插电混动E9成为主销型。据广传祺公众号，8月传祺MPV族合计销售近17000辆，占传祺当月销量近45.2%。我们认为，传祺MPV型单均价高，且具备较强的竞争力，随着MPV占比的不断提升，传祺盈利面有望持续扩大。
燃油需要低迷，市场竞争加剧，两田盈利能力承压：据乘联会数据，2023.1-6狭义乘用销量增速为8.8%，其中新能源乘用同比增长43.8%，而燃油（含hev）下降2.4%。2023年以来市竞争加剧，降价保量成为企主要策略。广丰田和广本田主销型以燃油和hev为主，受影响较大。2023H1公司联营合营投收益实现53亿元，同比下滑37%。广丰1-6月销量同比下降9.48%，营收下降12.32%；广本田下降18.89%，营收下降21.48%。两田经营情况呈现收入下降幅度大于销量，利润下降幅度大于收入。广本田原有的中小型热销型如飞度、缤智、凌派受电动化趋势影响较大，使得广本失去了销量的规模优势，而雅阁和皓影中级正处于新旧型换代期，因此广本受影响较大。广丰田表现相对稳定，但仍然需要通过加大优惠力度保持销量规模，2023H1广丰单均价同比下降3.1%。据此，我们下调2023-2025年公司投收益预测值分别至103.5亿元、108.4亿元和116.8亿元（前值分别为127.2亿元、133.9亿元和140.6亿元）。我们认为，两田具备在混动技术上的优势，仍具备在品牌、成本和企业管理等方面的优势，且两者均在积极转型新能源领域，未来仍有望获得稳定发展趋势。
公司盈利预测与估值：考虑市场竞争加剧，两田受燃油需求下降影响较大，我们下调公司盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润预测分别为70.0、88.0和98.0亿元，（前值为103.4、126.9和137.2亿元），对应EPS为0.67、0.84、0.94元，按2023年9月25日A股收盘价，PE分别为15、12和11倍。但公司自主板块中长期改善趋势持续，凭借在电动混动领域的领先优势，公司自主板块改善确定性增强，我们仍然维持“强烈推荐”评级。
风险提示：行业需求低迷、公司新型不及预期、新能源发展不及预期，原材料价格上涨超预期。
广集团(601238)
近日，广集团发布2023年中报、8月产销快报，我们更新点评如下：
受益销量大幅提升，自主板块规模效应显现：广自主上半年合计销售约39.7万辆，同比增长45.7%。其中，埃安和传祺分别增长108.81%、8.97%。销量大幅增长带动上半年营收高增长，2023H1公司营业收入同比增长27.1%。营业收入的增长带动期间费用率的持续下降，2023H1公司期间费用率（销售、管理和研发费用）合计为8.6%，低于2022H1和2022的10.2%、9.2%。规模效应带来盈利能力边际改善，2023H1综合毛利率为5.2%，低于2022H1的6.2%。但2023Q2毛利率已经呈现边际改善。2023Q2毛利率为6.0%高于2023Q1的4.0%。随着原材料价格下降、埃安销量的攀升，传祺高端MPV占比的提升，毛利率有望持续改善。据广集团官方公众号，广传祺（广乘用有限公司）2022年实现盈利，2023H1盈利面持续扩大，埃安则在2023年6、7月连续两个月实现盈利。我们认为，随着自主板块销量的持续攀升及产品结构的优化，自主板块经营业绩改善趋势已经显现。
8月自主板块销量持续走强：埃安8月实现销量45,026辆，同比增长66.63%。据埃安公众号，8月埃安终端交付突破5万，达到52057辆，其中高端品牌昊铂旗下昊铂GT销售2023台。埃安通过较少型数量取得了高销量，实现了较高的销售效率。传祺8月实现销量37,585辆，同比增长25.47%，传祺的变化在于销量结构的持续优化，高端MPVM8、M6以及插电混动E9成为主销型。据广传祺公众号，8月传祺MPV族合计销售近17000辆，占传祺当月销量近45.2%。我们认为，传祺MPV型单均价高，且具备较强的竞争力，随着MPV占比的不断提升，传祺盈利面有望持续扩大。
燃油需要低迷，市场竞争加剧，两田盈利能力承压：据乘联会数据，2023.1-6狭义乘用销量增速为8.8%，其中新能源乘用同比增长43.8%，而燃油（含hev）下降2.4%。2023年以来市竞争加剧，降价保量成为企主要策略。广丰田和广本田主销型以燃油和hev为主，受影响较大。2023H1公司联营合营投收益实现53亿元，同比下滑37%。广丰1-6月销量同比下降9.48%，营收下降12.32%；广本田下降18.89%，营收下降21.48%。两田经营情况呈现收入下降幅度大于销量，利润下降幅度大于收入。广本田原有的中小型热销型如飞度、缤智、凌派受电动化趋势影响较大，使得广本失去了销量的规模优势，而雅阁和皓影中级正处于新旧型换代期，因此广本受影响较大。广丰田表现相对稳定，但仍然需要通过加大优惠力度保持销量规模，2023H1广丰单均价同比下降3.1%。据此，我们下调2023-2025年公司投收益预测值分别至103.5亿元、108.4亿元和116.8亿元（前值分别为127.2亿元、133.9亿元和140.6亿元）。我们认为，两田具备在混动技术上的优势，仍具备在品牌、成本和企业管理等方面的优势，且两者均在积极转型新能源领域，未来仍有望获得稳定发展趋势。
公司盈利预测与估值：考虑市场竞争加剧，两田受燃油需求下降影响较大，我们下调公司盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润预测分别为70.0、88.0和98.0亿元，（前值为103.4、126.9和137.2亿元），对应EPS为0.67、0.84、0.94元，按2023年9月25日A股收盘价，PE分别为15、12和11倍。但公司自主板块中长期改善趋势持续，凭借在电动混动领域的领先优势，公司自主板块改善确定性增强，我们仍然维持“强烈推荐”评级。
风险提示：行业需求低迷、公司新型不及预期、新能源发展不及预期，原材料价格上涨超预期。